日本地产金融兴衰的教训

日本地产金融兴衰的教训

作者：殷晏

上世纪八十年代，日元迫于外部压力大幅升值，出口承压，大量过剩资金涌入国内资产市场。低利率环境叠加金融自由化，银行大规模把信贷投向土地与房地产，地价持续单边上涨，市场形成只涨不跌的一致预期。企业、居民、金融机构纷纷加杠杆购入不动产，土地抵押可以持续新增贷款，资产价格上涨带来账面财富进一步刺激借贷与投机，地产和金融互相助推，催生巨大资产泡沫。

泡沫顶峰时期，日本地价估值惊人，普通家庭购房背负长期高额负债。当局察觉到资产过热之后，快速收紧货币政策，连续加息，同时出台土地管制措施。资产价格上涨预期瞬间逆转，地价房价由暴涨转为持续下跌，抵押品价值缩水，大量贷款变成不良债权。不动产企业资金链断裂，居民债务负担沉重无力偿还，银行坏账快速堆积。

银行陷入惜贷状态，即便经营良好的实体企业也难以获得信贷，实体经济随之收缩。企业缩减投资，居民压缩消费，经济陷入长期低迷，也就是失落的二十年。资产价格下行、债务积压、信贷收缩三者形成恶性循环，通货紧缩长期持续。

这段历史的教训。资产价格脱离实体经济基本面的持续上涨，依靠信贷堆出来的地产繁荣本身具备极强脆弱性。金融机构不能无节制放开不动产抵押信贷，要守住对房企、居民房贷的杠杆边界，不能默认房价永远上行。宏观政策调整应当循序渐进，大幅度快速加息容易直接刺破泡沫，引发连锁债务危机。土地与房产不能持续作为信贷扩张的核心抵押物，防止地产绑架整个金融体系。资产泡沫一旦形成，后续处置成本极高，泡沫破裂之后的债务出清、银行不良资产化解往往需要漫长周期，社会要承受长期经济低迷、收入增长停滞的代价。

政策层面还要区分居民合理居住需求和资产投机行为，防止大量资金脱离制造业、科创等实体产业，扎堆涌入不动产领域。土地财政、地产金融需要设置逆周期调节机制，繁荣阶段主动约束信贷，提前积累风险缓冲，避免等到风险爆发之后被动应对。

要持续监测地产信贷规模、居民部门杠杆率，做好风险预警。早期管控得当则资产泡沫不易积累，一旦放任信贷与地产价格共振上涨，后续修复周期漫长，社会代价巨大。